Eine Firma, mehrere Aktien, und du kaufst nicht überall dasselbe Recht

Der Handgriff

01Zwei Treffer für ein Unternehmen

Tipp den Namen eines Unternehmens in die Suchmaske deines Depots. Bei den meisten kommt eine Zeile zurück. Bei manchen kommen zwei. In unserem Serien-Beispiel liefert die Suche nach Rheinfels Systems SE zwei Treffer, die Stammaktie unter dem Kürzel RFS zu 180,00 Euro und die Vorzugsaktie unter RFS3 zu 171,00 Euro. Gleicher Tag, gleiche Firma, neun Euro Unterschied.

Der Reflex an dieser Stelle ist verständlich und führt in die Irre. Wer das billigere Papier für dasselbe Papier zum besseren Preis hält, kauft etwas anderes, als er denkt. Die neun Euro sind kein Rabatt, sie sind der Abstand zwischen zwei verschiedenen Wertpapieren mit verschiedenen Rechten und verschiedenen Orderbüchern.

Was eine Aktie überhaupt ist, also ein Anteil am Unternehmen mit Anspruch auf das, was nach allen anderen übrig bleibt, steht in Aktien verstehen. Hier geht es um die Ebene darunter. Von derselben Beteiligung kann es mehrere Papiere geben, und dieser Text sortiert, was sie trennt und was das beim Handeln ausmacht.

Die Sortierung

02Drei Fragen, die verschiedene Dinge trennen

Stamm, Vorzug, Namensaktie und ADR werden oft in einem Atemzug genannt, als wären sie vier Sorten derselben Liste. Sie sind es nicht. Dahinter stehen drei voneinander unabhängige Fragen, und eine Aktie beantwortet alle drei gleichzeitig. Eine Stammaktie kann eine Namensaktie sein, eine Vorzugsaktie ebenfalls, und auf beide kann es ein ADR geben.

Erstens, welche Rechte hängen am Papier? Das ist die Gattungsfrage im Sinne des Aktienrechts. Zweitens, wie erfasst die Gesellschaft ihre Aktionäre? Das ist die Frage nach Inhaber- oder Namensaktie. Drittens, hältst du überhaupt den Anteil oder nur ein Zertifikat darauf? Das ist die ADR-Frage.

Die Tabelle sortiert die drei Achsen nach dem, was sie für dich beim Kaufen und Verkaufen ändern.

Erste Frage

03Stamm und Vorzug, die Stimme als Gegenleistung

Eine Gattung definiert das Aktiengesetz in Paragraf 11 knapp und präzise. Aktien mit gleichen Rechten bilden eine Gattung. Der Maßstab sind also die Rechte, nicht die Stückelung und nicht die Übertragungsform. Zwei Gattungen einer Gesellschaft sind zwei verschiedene Wertpapiere, auch wenn beide dasselbe Geschäft dahinter haben.

Die praktisch wichtigste Spielart ist die Vorzugsaktie ohne Stimmrecht. Nach Paragraf 139 Aktiengesetz darf das Stimmrecht ausgeschlossen werden, wenn die Aktie dafür einen Vorzug bei der Verteilung des Gewinns bekommt. Das ist ein Tausch, kein Abzug. Der Vorzugsaktionär gibt die Stimme auf der Hauptversammlung ab und bekommt dafür eine Vorabdividende oder einen erhöhten Gewinnanteil.

Derselbe Paragraf zieht eine Grenze, die den Zweck der Regel verrät. Stimmrechtslose Vorzugsaktien dürfen nur bis zur Hälfte des Grundkapitals ausgegeben werden. Ohne diese Schranke könnte eine Gesellschaft nahezu unbegrenzt Eigenkapital einsammeln, ohne dass die Kontrolle des Altaktionärs jemals verwässert. Die Hälfte ist der Punkt, an dem der Gesetzgeber diesen Weg schließt.

Für Rheinfels heißt das ganz konkret, dass die 171,00 Euro der Vorzugsaktie und die 180,00 Euro der Stammaktie zwei Preise für zwei Bündel sind. Beide Bündel enthalten denselben Anspruch am Gewinn, der Vorzug sogar einen etwas größeren. Der Preisabstand bezahlt die Stimme und die Handelbarkeit, über die weiter unten noch zu reden ist.

Der Vorbehalt

04Wann die Vorzugsaktie ihre Stimme zurückbekommt

Stimmrechtslos ist die Vorzugsaktie nur, solange die Gesellschaft ihren Teil des Tauschs erfüllt. Bleibt der Vorzugsbetrag aus, lebt das Stimmrecht auf. Paragraf 140 Absatz 2 des Aktiengesetzes unterscheidet dabei zwei Fälle, und der Unterschied ist mehr als eine Formalie.

Ist der Vorzug nachzahlbar, entsteht das Stimmrecht, wenn der Betrag in einem Jahr ausfällt und im nächsten Jahr nicht neben dem vollen Vorzug für dieses Jahr nachgezahlt wird. Es besteht dann, bis die Rückstände gezahlt sind. Ist der Vorzug nicht nachzahlbar, reicht ein einziges Jahr ohne vollständige Zahlung, und das Stimmrecht bleibt, bis der Vorzug in einem Jahr wieder voll gezahlt ist.

Der Zweck dahinter ist einfach. Die Stimme war der Preis für die bevorzugte Dividende. Fällt die Dividende weg, fällt auch der Grund weg, warum der Aktionär auf die Stimme verzichtet hat. Wer eine Vorzugsaktie hält, hält damit kein dauerhaft stummes Papier, sondern eines, das ausgerechnet in der Krise eine Stimme bekommt.

Ein Vorbehalt gehört dazu, weil er in der Praxis selten auffällt. Paragraf 139 spricht von Vorzugsaktien, bei denen das Stimmrecht ausgeschlossen werden kann. Es muss nicht. Eine Vorzugsaktie mit Stimmrecht ist rechtlich möglich, an deutschen Börsen aber die Ausnahme. Wer wissen will, was an einem konkreten Papier hängt, liest die Satzung der Gesellschaft und nicht die Gattungsbezeichnung.

Praxisbeispiel

05Eine Order im dünneren Buch

Nehmen wir Jonas, der 200 Rheinfels-Aktien kaufen will und sich für die günstigere Gattung entscheidet. Er setzt ein Limit bei 171,00 Euro auf die Vorzugsaktie, so wie er es bei der Stammaktie gewohnt ist.

In der Stammaktie wäre das eine Sache von Sekunden. Dort werden an einem normalen Tag rund 900.000 Stück umgesetzt, der Abstand zwischen Geld- und Briefkurs liegt bei etwa vier Cent, und auf jeder Kursstufe stehen mehrere tausend Aktien. Ein Auftrag über 200 Stück verschwindet in diesem Buch, ohne dass irgendjemand ihn bemerkt.

In der Vorzugsaktie sieht das anders aus. Dort wechseln am Tag rund 60.000 Stück den Besitzer, der Spread liegt bei etwa 26 Cent, und auf der Briefseite stehen an der besten Stufe nur wenige hundert Aktien. Jonas' Limit von 171,00 Euro trifft auf einen besten Briefkurs von 171,13 Euro und wird an diesem Tag nicht bedient. Am nächsten auch nicht. Dass in einer so dünnen Gattung überhaupt laufend Kurse stehen, ist meist die Arbeit eines Kursstellers, beschrieben in Market Maker und Designated Sponsor.

Der Punkt daran ist nicht die Wartezeit, sondern dass Jonas nicht ausweichen kann. Er kann seine Order nicht in das Buch der Stammaktie schieben, weil es eine andere ISIN ist. Wie ein Auftrag auf die Gegenseite trifft, steht in Das Orderbuch, wie ein Aktienkurs wirklich entsteht, und in einer dünnen Gattung gilt jede dieser Regeln genauso, nur mit weniger Aufträgen auf beiden Seiten.

Bezahlt wird die weitere Spanne außerdem zweimal, zur Hälfte beim Kauf und zur anderen Hälfte beim Verkauf. Bei 22 Cent Unterschied und 200 Stück sind das über Kauf und Verkauf zusammen rund 44 Euro, und dieser Betrag steht auf keiner Abrechnung. Wie sich die Spanne zusammensetzt und was die Tiefe damit zu tun hat, steht in Bid, Ask, Spread und Markttiefe.

Zweite Frage

06Inhaberaktie und Namensaktie, wer im Register steht

Die zweite Achse hat mit Rechten nichts zu tun. Bei einer Inhaberaktie ist Aktionär, wer das Papier hält, und die Gesellschaft weiß nicht, wer das ist. Bei einer Namensaktie führt die Gesellschaft ein Aktienregister. Paragraf 67 des Aktiengesetzes verlangt darin Name, Geburtsdatum, Anschrift, eine elektronische Adresse und die Stückzahl.

Daran hängt ein Satz, der in der Praxis mehr wiegt als die Eintragung selbst. Im Verhältnis zur Gesellschaft bestehen Rechte und Pflichten aus Aktien nur für und gegen den im Aktienregister Eingetragenen. Wer die Aktie gekauft hat, aber noch nicht eingetragen ist, kann auf der Hauptversammlung nicht abstimmen. Die Umschreibung läuft über die Depotbank und passiert nach dem Kauf automatisch, sie braucht aber ein paar Tage. Sie hängt damit hinten an derselben Kette, die in Broker, Order und Routing vom Klick bis zur Ausführung beschrieben ist.

Kavaro Interactive, die Hauptaktie unserer Serie, ist eine Inhaberaktie. Meerblick Versicherung SE dagegen ist eine Namensaktie, und zwar eine vinkulierte. Der Unterschied zwischen diesen beiden Wörtern ist der wichtigste Punkt dieses Abschnitts, denn er wird ständig verwechselt.

Eine Namensaktie ist nicht automatisch vinkuliert. Paragraf 68 Absatz 2 Aktiengesetz sagt, die Satzung kann die Übertragung an die Zustimmung der Gesellschaft binden. Kann, nicht muss. Die meisten börsennotierten Namensaktien in Deutschland sind frei übertragbar, das Register ist dort nur eine Adressliste. Erst die Vinkulierung macht daraus eine Hürde beim Handeln.

Der Stolperstein

07Die Vinkulierung kann dich zum Verkauf zwingen

Wie weit die Vinkulierung in den Handel eingreift, zeigt der bekannteste deutsche Fall. Die Aktien der Deutschen Lufthansa sind seit September 1997 vinkulierte Namensaktien. Der Grund ist kein gesellschaftsrechtlicher, sondern ein luftverkehrsrechtlicher. Das Luftverkehrsnachweissicherungsgesetz und die EU-Verordnung 1008/2008 verlangen, dass die Aktien überwiegend in deutscher und europäischer Hand bleiben, sonst stehen Verkehrsrechte und Betriebsgenehmigung infrage.

Die Gesellschaft kann die Zustimmung zu einer Übertragung deshalb verweigern, und zwar nach ihren eigenen Angaben nur dann, wenn die luftverkehrsrechtlichen Befugnisse gefährdet sein könnten. Das ist eine enge Bedingung, und sie ist genau der Grund, warum die Vinkulierung überhaupt zulässig ist. Eine Satzung darf die Übertragung nicht nach Belieben blockieren, sie braucht einen Zweck.

Interessanter für den Anleger sind die Stufen darunter, die Lufthansa in ihren Aktionärsinformationen selbst beschreibt. Ab 40 Prozent Auslandsanteil wird eine Mitteilung fällig, ab 45 Prozent darf die Gesellschaft eigene Aktien zurückkaufen, und oberhalb von 50 Prozent ist ein Zwangsverkauf vorgesehen, der nach dem Grundsatz last in, first out greift.

Wer zuletzt gekauft hat, verkauft zuerst. Der Auslöser dafür liegt nicht im eigenen Verhalten, sondern in dem aller anderen Käufer zusammen. Das ist die schärfste Form davon, dass ein Papier nicht nur einen Kurs hat, sondern auch Bedingungen. Fälle wie diesen gibt es in Deutschland nur eine Handvoll, meist dort, wo eine Konzession an der Eigentümerstruktur hängt.

Dritte Frage

08Warum ein ADR keine Aktie ist

Die dritte Achse verlässt das deutsche Aktienrecht vollständig. Ein American Depositary Receipt ist nach Darstellung der US-Börsenaufsicht SEC ein Wertpapier, das Aktien eines Unternehmens außerhalb der USA abbildet, die eine amerikanische Depotbank außerhalb der Vereinigten Staaten verwahren lässt. Du hältst also nicht den Anteil selbst, sondern einen Anspruch gegen diese Bank auf einen hinterlegten Anteil.

Anteil oder Versprechen, diese Bauart-Frage kennt die Serie schon aus einem anderen Zusammenhang. Ob ein Papier ein Stück von etwas ist oder eine Zusage von jemandem, entscheidet im Ernstfall über alles Weitere, und genau darum geht es in Sondervermögen oder Schuldverschreibung. Beim ADR steht die Depotbank dazwischen, und das hat drei ganz praktische Folgen.

Erstens ein eigener Kurs in einer anderen Währung. Die Kavaro-ADR notiert an der NYSE im Verhältnis eins zu eins. Bei einem Aktienkurs von 20,00 Euro und einem Wechselkurs von 1,10 Dollar je Euro liegt sie bei rund 22,00 Dollar. Zweitens eine andere Handelszeit, denn die Heimatbörse hat längst geschlossen, wenn in New York der Handel läuft. Was das für die Preisstellung bedeutet, steht in Handelszeiten und Nachbörse.

Drittens eine Gebühr, die es bei der Aktie nicht gibt. Die Depotbank lässt sich ihre Arbeit bezahlen, und der übliche Weg dafür ist, den Betrag von der Bruttodividende abzuziehen, bevor sie beim Halter ankommt. Für die Kavaro-ADR sind es 0,02 Dollar je Papier und Jahr. Das ist wenig, es taucht aber auf keiner Ordergebührenabrechnung auf, sondern nur als Differenz in der Dividendenabrechnung.

Ein Vorbehalt gehört auch hier dazu. Es gibt gesponserte Programme, bei denen das Unternehmen mit der Depotbank zusammenarbeitet, und nicht gesponserte, die eine Bank ohne Zutun des Unternehmens auflegt. Bei den nicht gesponserten ist die Depotbank nach Angaben der SEC häufig nicht verpflichtet, Stimmrechte an die Inhaber durchzureichen. Wer über ein ADR mitstimmen will, prüft also zuerst, welche Sorte er vor sich hat.

Häufige Fehler

09Was beim Griff zur falschen Gattung schiefgeht

Die Fehler in diesem Bereich sind alle vom selben Typ. Zwei Zeilen sehen ähnlich aus, also werden sie für dasselbe gehalten, und der Unterschied fällt erst beim Verkaufen auf.

Vier Fehler kosten am häufigsten Geld oder Nerven:

• Den niedrigeren Kurs für einen Rabatt halten. Beide Gattungen haben ihren eigenen Markt, der Abstand ist ein Preisunterschied zwischen zwei Papieren und keine Vergünstigung auf eines davon.
• Die dünnere Gattung mit der Ausführungserwartung der dickeren ordern. Ein Limit, das im großen Buch sofort greift, kann im kleinen tagelang unberührt bleiben, und beim Verkaufen zahlst du den weiteren Spread ein zweites Mal.
• Auf einen Umtausch hoffen. Von der Vorzugsaktie in die Stammaktie zu wechseln geht nicht auf Zuruf, dafür braucht es einen Beschluss der Gesellschaft. Praktisch heißt das verkaufen und neu kaufen, also zwei Spreads und zweimal Gebühren.
• Beim ADR mit deutschen Reflexen rechnen. Fremdwährung, abweichende Handelszeit und die Gebühr der Depotbank kommen zu allem hinzu, was du von der Aktie kennst.

Eine Ebene tiefer

10Der Abschlag hängt nicht nur an der Stimme

Die verbreitete Erklärung für den Kursabstand lautet, der Vorzug sei billiger, weil er keine Stimme hat. Das trifft einen Teil und lässt den größeren Teil weg. Bei einem Streubesitzaktionär mit ein paar hundert Aktien ist die Stimme auf der Hauptversammlung praktisch wertlos, sie kippt keine Abstimmung. Was sie wert ist, entscheidet sich bei denen, die Kontrolle kaufen oder verteidigen, also bei Paketkäufen und Übernahmen.

Der zweite und für die meisten wichtigere Teil ist der Free Float. Welche Gattung enger gehandelt wird, hängt daran, wie viele Aktien überhaupt frei verfügbar sind, und nicht daran, welche Rechte an ihnen hängen. Liegt der größere Teil einer Gattung fest bei einer Familie oder einem Ankerinvestor, ist die andere Gattung das breiter gehandelte Papier. Wie sich das an den Umsätzen ablesen lässt, steht in Volumen und Umsatz lesen.

Bis in die Indexauswahl schlägt dieselbe Größe durch, und dort wird sie mechanisch. Der Leitfaden zu den Aktienindizes der Deutschen Börse behandelt jede ISIN, unter der Aktien eines Unternehmens gehandelt werden, als eigenständige Gattung. Existieren für ein Unternehmen mehrere Gattungen, erhält nur die größere beziehungsweise liquidere einen Rang in der Auswahlliste. Gemessen wird also Größe und Handelbarkeit, nicht das Stimmrecht.

In Fällen, in denen eine Gründerfamilie den größten Teil der Stammaktien hält, ist am Ende die stimmrechtslose Vorzugsaktie das liquidere Papier, und sie bekommt den Indexplatz. Bei Rheinfels ist es andersherum, dort liegt das Meridian-40-Gewicht von rund neun Prozent auf der Stammaktie. Beides folgt derselben Regel, sie fällt nur je nach Eigentümerstruktur anders aus.

Entscheidungshilfe

11Was du vor der Order in drei Minuten prüfst

Der Aufwand ist klein und einmalig, denn die Gattung eines Papiers ändert sich nicht. Die vier Punkte beantworten sich alle im Depot selbst oder auf der Investor-Relations-Seite der Gesellschaft.

Vier Fragen an das Papier, bevor du kaufst:

• Wenn die Suche mehrere Zeilen zurückgibt, vergleiche zuerst die ISIN und dann den Tagesumsatz beider Gattungen. Die Zeile mit dem niedrigeren Kurs ist nicht automatisch die richtige.
• Wenn du in der dünneren Gattung kaufst, arbeite mit einem Limit und plane den Ausstieg mit, nicht nur den Einstieg. Der Spread fällt zweimal an.
• Wenn dir die Hauptversammlung wichtig ist, nimm die Stammaktie. Beim Vorzug bekommst du die Stimme erst, wenn die Gesellschaft den Vorzug schuldig bleibt, und das ist kein Zustand, den man sich wünscht.
• Wenn dein Papier ein ADR ist, sieh in der letzten Dividendenabrechnung nach, ob eine Gebühr der Depotbank abgezogen wurde, und prüfe, ob das Programm gesponsert ist.

Was bleibt

12Für den Sparplan endet die Frage hier

Die meisten deutschen Aktiengesellschaften haben genau eine Gattung, und die allermeisten Namensaktien sind nicht vinkuliert. Dieser Artikel beschreibt also die Ausnahme, nicht den Normalfall. Wer sie kennt, erkennt sie im Suchfeld, und das genügt schon.

Wer über einen Sparplan in einen breiten Index investiert, kann die Frage vollständig liegen lassen. Das Indexregelwerk wählt die Gattung nach Größe und Handelbarkeit aus, der Fonds kauft, was das Regelwerk vorgibt, und im Depot landet eine einzige Zeile mit dem Namen des Fonds. Welche Folgen dieselbe Größenlogik für die Streuung eines Welt-ETF hat, steht in ETF-Klumpenrisiko. Erst wenn du eine einzelne Aktie selbst orderst, wird die Auswahl zu deiner Entscheidung.

Und dann ist es eine kleine. Zwei Minuten für die ISIN und den Tagesumsatz reichen, um zu wissen, welches Papier du vor dir hast und in welchem Buch dein Auftrag landen wird.