Anleihen handeln, warum der Kurs in Prozent steht und die Abrechnung höher ausfällt

Das Bild dazu

01Kaltmiete und Warmmiete

In jedem Wohnungsinserat steht die Kaltmiete, und niemand überweist sie. Überwiesen wird die Warmmiete, also die Kaltmiete plus die Posten, die getrennt abgerechnet werden. Beide Zahlen sind richtig, sie beantworten nur verschiedene Fragen. Die Kaltmiete sagt, was die Wohnung kostet, die Warmmiete sagt, was vom Konto geht.

Der Kurs einer Anleihe funktioniert genauso. Er ist die Kaltmiete des Papiers und beschreibt, was die Forderung selbst wert ist. Was du überweist, ist die Warmmiete, und der Unterschied hat einen Namen und einen Empfänger.

Genau an dieser Stelle stolpern Anleger, die aus dem Aktienhandel kommen. Bei einer Aktie ist der Kurs der Preis, fertig. Bei einer Anleihe ist der Kurs eine von drei Zahlen, die du brauchst, und die anderen beiden stehen nicht daneben.

Die erste Zahl

02Warum 102,50 keine 102,50 Euro sind

Eine Anleihe wird in Prozent ihres Nennwertes notiert, im Fachjargon Prozentnotiz. Die Deutsche Finanzagentur schreibt Bundesanleihen genau so aus, ein Kurs von 98,18 oder 104,49 ist ein Prozentsatz und keine Eurozahl. Steht eine Anleihe mit 1.000 Euro Nennwert bei 102,50, kostet ein Stück 1.025 Euro.

Der Grund für diese Schreibweise ist praktisch. Anleihen desselben Emittenten haben oft verschiedene Nennwerte, verschiedene Laufzeiten und verschiedene Kupons, und eine Eurozahl wäre zwischen ihnen nicht vergleichbar. Ein Prozentsatz dagegen sagt sofort, ob ein Papier über oder unter seiner Rückzahlung notiert, und 100 ist dabei die Linie.

Der Nennwert ist deshalb die erste Angabe, die du brauchst, und er steht nicht im Kurs. Bei Bundeswertpapieren beträgt die kleinste handelbare Einheit 0,01 Euro, bei vielen Unternehmensanleihen sind es 1.000 Euro und bei sehr vielen sogar 100.000 Euro. Warum ausgerechnet dieser letzte Betrag so häufig ist, steht weiter unten und hat mit dem Handel nichts zu tun.

Ein Zaun an dieser Stelle, damit die Serie sauber bleibt. Was eine Anleihe ist, wie Kupon, Restlaufzeit und Zinsniveau zusammen den Kurs bewegen und welches Risiko darin steckt, steht im Konzept-Artikel über Anleihen, Zinsen und Risiko. Hier geht es nur darum, wie so ein Papier gehandelt und abgerechnet wird.

Die zweite Zahl

03Die Stückzinsen und wem sie gehören

Eine Anleihe zahlt ihren Zins zu festen Terminen, bei den meisten europäischen Papieren einmal im Jahr. Wer sie mitten in dieser Periode verkauft, hat einen Teil des Jahres gehalten, bekommt aber am Zinstermin nichts mehr, weil dann der neue Eigentümer den vollen Kupon kassiert.

Die Stückzinsen lösen dieses Problem. Der Käufer zahlt dem Verkäufer beim Kauf den Anteil des Kupons aus, der auf dessen Haltezeit entfällt. Am nächsten Zinstermin bekommt der Käufer den vollen Kupon, also auch den Teil, den er vorgestreckt hat. Unter dem Strich hat jeder genau die Zinsen für die Tage, an denen ihm das Papier gehörte.

In den Kurslisten und auf dem Chart steht dieser Posten nie. Dort steht der reine Kurs, international Clean Price und im Deutschen der Kurs ohne Stückzinsen. Der Betrag, den du wirklich überweist, heißt Dirty Price und ist die Summe aus beidem. Deutschland und der größte Teil des Euroraums handeln Anleihen als Clean Price, die Stückzinsen kommen auf der Abrechnung dazu.

Ohne diese Trennung wäre ein Anleihechart unbrauchbar. Der Zahlbetrag würde zwischen zwei Zinsterminen jeden Tag ein Stück steigen und am Zinstermin senkrecht abstürzen, ohne dass sich am Papier irgendetwas geändert hätte. Der Clean Price zeichnet stattdessen genau die Linie, die man sehen will.

Praxisbeispiel

04Eine Abrechnung Zeile für Zeile

Als Beispiel dient die Wandelanleihe der Kavaro Interactive AG aus dem Lehrbeispiel dieser Serie. Nennwert 1.000 Euro je Stück, Kupon 4,00 Prozent im Jahr, Notierung bei 102,50 Prozent. Seit dem letzten Zinstermin sind 90 Tage vergangen.

Der Kurswert je Stück ergibt sich aus 102,50 Prozent von 1.000 Euro, also 1.025,00 Euro. Das ist die Kaltmiete des Papiers.

Die Stückzinsen ergeben sich aus dem Jahreskupon von 40,00 Euro, anteilig für 90 von 360 Tagen, also 10,00 Euro. Das ist der Posten, der dem Verkäufer gehört.

Auf der Abrechnung steht damit ein Zahlbetrag von 1.035,00 Euro je Stück, dazu die Ordergebühr des Brokers. Wer zehn Stück kauft, überweist 10.350 Euro plus Gebühren. Der Chart hat dabei die ganze Zeit 102,50 gezeigt.

Ein Hinweis zur Vollständigkeit, weil dieses Papier eine Besonderheit trägt. Eine Wandelanleihe enthält zusätzlich das Recht, sie in Aktien zu tauschen, und dieses Recht steckt mit im Kurs. Für die Abrechnungsmechanik ändert das nichts, für die Bewertung des Papiers sehr wohl, und die gehört in das Modul über Hebel und Derivate.

Die dritte Zahl

05Warum dieselben 90 Tage verschieden viel wert sind

In der Rechnung oben steckt eine Annahme, die man leicht überliest. Geteilt wurde durch 360, nicht durch 365. Das ist keine Schlamperei, sondern eine von mehreren zulässigen Zählweisen, und welche gilt, legt der Emittent bei der Ausgabe fest.

Die Methode 30/360 behandelt jeden Monat als 30 Tage und jedes Jahr als 360 Tage. Sie stammt aus der Zeit der Handrechnung, macht Kuponperioden gleich lang und ist bei vielen Unternehmensanleihen und im amerikanischen Markt verbreitet. Die Methode actual/actual gemäß ICMA nimmt dagegen die tatsächlich verstrichenen Tage und teilt sie durch die tatsächliche Länge der Zinsperiode, also bei jährlicher Zahlung durch 365 oder im Schaltjahr durch 366.

Für Bundesanleihen gilt die zweite. Die Deutsche Finanzagentur nennt für Bundeswertpapiere mit mehr als einem Jahr Laufzeit ausdrücklich actual/actual gemäß ICMA. Bei einem Kupon von 4,00 Prozent auf 1.000 Euro Nennwert und 90 verstrichenen Tagen ergäbe das 9,86 Euro statt der 10,00 Euro von oben.

Vierzehn Cent klingen nach nichts, und bei einem einzelnen Stück sind sie es auch. Auf 100.000 Euro Nennwert sind es 14 Euro, auf ein institutionelles Volumen entsprechend mehr, und genau deshalb steht die Zählweise überhaupt in den Anleihebedingungen. Für dich als Käufer ist der praktische Wert ein anderer. Wenn deine Abrechnung nicht auf den Cent zu deiner eigenen Rechnung passt, liegt es fast immer hier und nicht an einer versteckten Gebühr.

Der Handelsplatz

06Wo Anleihen tatsächlich gehandelt werden

Der weitaus größte Teil des Anleihehandels läuft nicht über ein öffentliches Orderbuch, sondern zwischen Banken und großen Adressen über Plattformen und direkte Anfragen. Der Grund liegt in der Struktur des Marktes. Ein Unternehmen hat eine Aktie und oft ein Dutzend verschiedene Anleihen, jede mit eigener Laufzeit, eigenem Kupon und eigener Ausstattung, und viele davon werden nach der Emission über Jahre kaum bewegt.

Für einen Privatanleger führt der Weg trotzdem über einen Handelsplatz. Die Börse Stuttgart betreibt mit Bondx ein eigenes Segment für Anleihen mit verbindlich festgelegten Handelsstandards und vorab festgelegten Spannen, die Börse Frankfurt und mehrere Regionalbörsen listen Anleihen ebenfalls, und daneben lässt sich außerbörslich bei einem Handelspartner ordern. Welche Wege dein Broker anbietet, steht in seiner Ordermaske, und die Unterschiede zwischen ihnen folgen derselben Logik wie beim Aktienhandel, nachzulesen im Teil über die deutschen Handelsplätze im Vergleich.

Praktisch heißt das zweierlei. Die Spanne zwischen Geld und Brief ist bei einer selten gehandelten Anleihe deutlich weiter als bei einer großen Aktie, und die angezeigten Kurse sind häufiger gestellte Quotes als frische Abschlüsse. Ein Limit ist hier also nicht nur nützlich, sondern der Normalfall.

Der Stolperstein

07Die 100.000 Euro sind eine Rechtsschwelle

Wer sich für einzelne Unternehmensanleihen interessiert, trifft schnell auf eine Wand. Ein Papier ist erst ab 100.000 Euro Nennwert je Stück handelbar, und damit ist es für die meisten Privatanleger erledigt. Die gängige Erklärung dafür lautet, der Markt sei eben auf große Adressen ausgelegt.

Diese Erklärung dreht die Ursache um. Die 100.000 Euro sind ein Schwellenwert im europäischen Prospektrecht. Wertpapiere mit einer Mindeststückelung ab diesem Betrag fallen unter eine Ausnahme der Prospektverordnung, der Emittent braucht für sie also keinen gebilligten Wertpapierprospekt zu erstellen.

An derselben Schwelle hängt eine zweite Befreiung, und die steht im deutschen Recht wörtlich nachlesbar. Paragraf 118 des Wertpapierhandelsgesetzes nimmt Emittenten von den Pflichten zum Jahres- und Halbjahresfinanzbericht aus, wenn sie ausschließlich zum Handel an einem organisierten Markt zugelassene Schuldtitel mit einer Mindeststückelung von 100.000 Euro begeben. Wer klein stückelt, muss also berichten, wer groß stückelt, nicht.

Damit ist die Stückelung keine Folge des Handels, sondern eine Kostenentscheidung bei der Ausgabe. Der Emittent kauft sich mit ihr eine doppelte Befreiung, und der ausgeschlossene Privatanleger ist dabei nicht die Nebenwirkung, sondern die Bedingung dafür. Die Ausnahme greift ja gerade deshalb, weil ab diesem Betrag praktisch nur noch professionelle Käufer übrig bleiben.

Für diese Lesart spricht auch die Geschichte der Zahl. Vor Juli 2012 lag die Schwelle im europäischen Prospektrecht bei 50.000 Euro, und die marktüblichen Stückelungen lagen damals genau dort. Als der Gesetzgeber die Schwelle anhob, wanderten die Stückelungen mit. Eine Erklärung über Verwaltungs- und Abwicklungskosten müsste erklären, warum diese Kosten im selben Jahr sprunghaft gestiegen sind.

Die Gegenprobe

08Ein Cent bei der Bundesanleihe

Der beste Beleg für diese Lesart steht im eigenen Land. Bundeswertpapiere haben laut Deutscher Finanzagentur eine Stückelung von 0,01 Euro, sind also für jeden Betrag handelbar, den ein Broker technisch abwickelt. Der Bund richtet sich ausdrücklich auch an Privatanleger, veröffentlicht ohnehin alles und hat vom Ausweichen auf eine große Stückelung nichts.

Dasselbe Muster zeigt sich bei Unternehmensanleihen mit 1.000 Euro Stückelung. Es gibt sie, sie sind an deutschen Börsen handelbar, und ihre Emittenten haben einen Prospekt erstellt und berichten regelmäßig. Wer Privatanleger als Käufer will, stückelt klein und nimmt die Pflichten mit.

Die beiden Fälle nebeneinander machen die Sache eindeutig. Die Stückelung ist kein technisches Merkmal des Papiers, sondern eine Aussage darüber, an wen es verkauft werden soll. Sie steht im Wertpapier wie eine Zielgruppenangabe, nur eben in Euro.

Häufige Fehler

09Was bei der Anleihe-Abrechnung schiefgeht

Vier Missverständnisse tauchen bei Anleihen so verlässlich auf, dass sie hier zusammenstehen. Alle vier entstehen daraus, dass die Anzeige für Aktien gebaut ist.

Die vier häufigsten Missverständnisse

• Die Stückzinsen sind eine Gebühr. Sie sind ein Durchlaufposten an den Verkäufer und kommen beim nächsten Zinstermin vollständig zurück. Gebühren kommen nicht zurück.
• Der Kurs ist ein Eurobetrag. Er ist ein Prozentsatz vom Nennwert. Ohne den Nennwert lässt sich aus dem Kurs kein einziger Euro ausrechnen.
• Kurs unter 100 heißt günstig. Er heißt, dass der Kupon unter dem aktuellen Marktzins liegt. Ob das Papier günstig ist, entscheidet die Rendite bis zur Fälligkeit und die Bonität des Schuldners.
• Anleihen sind wenig gehandelt, also unsicher. Seltener Handel bedeutet eine weite Spanne und einen schwer bezifferbaren Zwischenwert. Über das Ausfallrisiko des Schuldners sagt er nichts.

Eine Ebene tiefer

10Warum der Fonds keine Umgehung ist

Aus der Schwelle wird gern der Rat abgeleitet, dann eben einen Anleihefonds zu nehmen, um die Barriere zu umgehen. Der Rat ist richtig, seine Begründung ist es nicht, und der Unterschied lohnt sich.

Ein Fonds umgeht die Schwelle nicht, er ist genau der Käufer, den sie durchlassen soll. Die Ausnahme im Prospektrecht setzt darauf, dass ab 100.000 Euro Stückelung nur professionelle Adressen kaufen, und eine Kapitalverwaltungsgesellschaft ist eine solche Adresse. Sie kauft das Papier legitim, bewertet es mit ihrem Apparat und verpackt es in Anteile, die ab wenigen Euro handelbar sind.

Damit verschiebt sich die eigentliche Frage. Über den Fonds bekommst du Zugang und Streuung, dafür trägst du die laufenden Kosten und hast keine feste Fälligkeit mehr, an der du dein Geld sicher zurückbekommst. Eine einzelne Anleihe hat diesen Endtermin, dafür trägst du das Ausfallrisiko eines einzigen Schuldners.

Wer diese Abwägung führen will, braucht die Handelsmechanik dieses Artikels und die Anteilsmechanik aus dem vorigen Teil dieser Serie. Die Schwelle selbst ist dabei nur die Tür, nicht das Argument.

Entscheidungshilfe

11Vier Angaben, bevor du eine Anleihe orderst

Für den Sparplan-Leser ist die ehrliche Antwort auch hier kurz. Wer Anleihen über einen ETF oder einen Fonds hält, sieht von Prozentnotiz und Stückzinsen nichts, das erledigt die Fondsgesellschaft im Anteilwert. Relevant wird dieser Artikel ab der ersten Einzelanleihe, und dort gleich vollständig.

Was in der Stammdatenanzeige stehen muss

• Nennwert je Stück und Mindeststückelung. Ohne diese beiden Angaben lässt sich weder der Zahlbetrag noch die kleinste mögliche Order bestimmen.
• Kupon und Zinstermin. Aus dem Abstand zum letzten Zinstermin ergeben sich die Stückzinsen, und die stehen selten vorab in der Ordermaske.
• Zählweise der Zinsen. Ob 30/360 oder actual/actual, entscheidet über die letzten Cent deiner Abrechnung und steht in den Anleihebedingungen.
• Fälligkeit und Rendite bis zur Fälligkeit. Der Kurs allein sagt nichts, erst zusammen mit der Restlaufzeit ergibt er eine vergleichbare Zahl.

Was bleibt

12Der Kurs ist die Kaltmiete

Drei Zahlen machen eine Anleihe handelbar, und der Chart zeigt genau eine davon. Der Kurs in Prozent sagt, was die Forderung wert ist. Der Nennwert übersetzt diesen Prozentsatz in Euro. Und die Stückzinsen verteilen den Kupon auf die Tage, an denen das Papier jeweils jemandem gehörte.

Wer diese Aufteilung einmal verstanden hat, liest jede Abrechnung ohne Überraschung, und die Differenz zwischen Anzeige und Kontoauszug hört auf, verdächtig zu wirken. Sie ist der einzige Posten in diesem Geschäft, den du sicher zurückbekommst.

Bleibt die Zahl, die keine Marktzahl ist. Die Mindeststückelung von 100.000 Euro steht nicht im Papier, weil der Handel sie verlangt, sondern weil der Emittent damit Prospekt und Berichtspflicht spart. Sie ist der Preis einer Befreiung, ausgewiesen in Euro und bezahlt mit dem Publikum.