Sondervermögen oder Schuldverschreibung, was bei der Pleite des Anbieters mit deinem Papier passiert

Das Bild dazu

01Das Schließfach und der Schuldschein

Stell dir zwei Wege vor, dein Gold bei einer Bank unterzubringen. Im ersten Weg mietest du ein Schließfach, legst die Barren hinein und behältst den Schlüssel. Die Bank verwaltet das Fach, aber der Inhalt gehört ihr keine Sekunde. Geht sie pleite, kommt der Insolvenzverwalter an die Kasse, an die Kredite und an die Möbel, an dein Schließfach kommt er nicht.

Im zweiten Weg gibst du der Bank dein Gold und bekommst einen Schuldschein dafür. Darauf steht, dass sie dir jederzeit denselben Gegenwert auszahlt. Solange die Bank gesund ist, fühlt sich das genauso an. Der Zettel ist bequemer als ein Fach, er kostet keine Miete, und die Zahl darauf bewegt sich mit dem Goldpreis. Geht die Bank pleite, ist der Zettel eine Forderung wie jede andere, und du reihst dich bei den Gläubigern ein.

Genau diese zwei Wege gibt es an der Börse. Der eine heißt Fonds, der andere heißt Schuldverschreibung. Sie sehen in der Depotübersicht gleich aus, sie werden in derselben Ordermaske gekauft, und sie zeigen dieselbe Kurslinie. Der Unterschied liegt nicht im Kurs, sondern in der Frage, wem der Inhalt gehört.

Die Trennlinie

02Woran die Bauart eines Papiers hängt

Für die Handelsmechanik ist das keine juristische Randnotiz. In den bisherigen Teilen dieser Serie ging es darum, wie ein Kurs im Orderbuch entsteht und was zwischen deinem Klick und der Abrechnung passiert. Diese Mechanik ist für beide Bauarten identisch. Was sich unterscheidet, ist die Frage, worauf du am Ende einen Anspruch hast.

Die Tabelle sortiert die gängigen Produkte nach dieser einen Frage. Sie ist die kürzeste ehrliche Zusammenfassung des Themas, und die letzte Zeile ist der Grund, warum der Unterschied im Alltag so selten auffällt.

Die eine Seite

03Was Sondervermögen im Gesetz wirklich bedeutet

Der Begriff steht im Kapitalanlagegesetzbuch. Paragraf 92 verlangt, dass das Sondervermögen von dem eigenen Vermögen der Kapitalverwaltungsgesellschaft getrennt zu halten ist. Die Gegenstände im Fonds können dabei im Eigentum der Gesellschaft oder im Miteigentum der Anleger stehen, je nach Anlagebedingungen. Beide Varianten laufen auf dasselbe hinaus, das Vermögen ist kein Betriebsvermögen der Fondsgesellschaft.

Die entscheidende Zeile steht ein paar Paragrafen weiter. Paragraf 99 Absatz 3 sagt in einem Satz, dass die Sondervermögen nicht zur Insolvenzmasse der Kapitalverwaltungsgesellschaft gehören. Wird die Gesellschaft zahlungsunfähig, verliert sie das Recht, den Fonds zu verwalten, aber die Aktien im Fonds werden nicht angefasst. Sie gehen an die Verwahrstelle über, die das Vermögen abwickelt oder an eine andere Gesellschaft überträgt.

Der Zweck dieser Trennung ist es, das Anlegergeld aus der Haftungsmasse herauszuhalten, aus der die Kreditgeber der Gesellschaft vorrangig bedient würden. Deshalb bekommst du bei einem Fonds im Insolvenzfall nicht eine Quote, sondern deinen Anteil am Vermögen. Wieviel dieser Anteil wert ist, steht auf einem anderen Blatt, dazu gleich mehr.

Ein praktischer Hinweis, damit die Suche im eigenen Prospekt nicht ins Leere läuft. Der deutsche Begriff Sondervermögen stammt aus dem deutschen Gesetz und trifft nur auf Fonds mit deutschem Domizil zu. Ein großer Teil der in Deutschland gehandelten ETFs ist in Irland oder Luxemburg aufgelegt. Dort greift dieselbe Trennung über die europäische OGAW-Richtlinie und deren nationale Umsetzung, nur eben unter anderen Namen. Die Wirkung ist die gleiche, das Wort im Prospekt ist es nicht.

Die andere Seite

04Wer eine Schuldverschreibung hält, hat eine Forderung

Ein Zertifikat ist rechtlich eine Anleihe. Die emittierende Bank verspricht dir, am Ende der Laufzeit einen Betrag zu zahlen, der sich nach einer Formel richtet, und diese Formel bildet dann den Index, die Aktie oder den Rohstoff ab. Was du besitzt, ist das Versprechen, nicht der Basiswert. Wer wissen will, wie eine solche Forderung überhaupt funktioniert und warum sie ein Ausfallrisiko trägt, findet die Mechanik im Konzept-Artikel dazu.

Die BaFin schreibt das in ihren Verbraucherhinweisen zu Zertifikaten ohne Umschweife. Die Bonität des Emittenten kann sich während der Laufzeit ändern, und wird der Emittent zahlungsunfähig, droht der Totalverlust. Für die investierten Beträge greift keine Einlagensicherung, weil die für Guthaben auf Konten gemacht ist und nicht für Wertpapiere.

Belegt ist das nicht nur in der Theorie. Als Lehman Brothers im September 2008 Insolvenz anmeldete, hielten deutsche Privatanleger Zertifikate dieses Hauses, und die Verluste kamen nicht aus einem Kurssturz des Basiswerts, sondern aus dem Ausfall des Schuldners. Die Papiere waren von der amerikanischen Muttergesellschaft oder von ausländischen Töchtern begeben, und die Forderungen landeten in den jeweiligen Verfahren.

Der Punkt daran ist nicht, dass Zertifikate schlecht wären. Sie leisten Dinge, die ein Fonds nicht leisten kann, etwa eine feste Rückzahlungsformel oder den Zugang zu einem Basiswert, für den es kein Sondervermögen gibt. Der Punkt ist, dass ein zweites Risiko im Papier steckt, das mit dem Basiswert nichts zu tun hat und das du bei der Kursanzeige nicht siehst.

Praxisbeispiel

05Miriam und Tobias kaufen denselben Index

Beide legen 5.000 Euro auf den Meridian 40, den Leitindex unseres Lehrbeispiels, der bei rund 18.000 Punkten steht. Miriam nimmt den Kuratos Meridian 40 UCITS ETF, einen physisch replizierenden Indexfonds mit 0,15 Prozent laufenden Kosten im Jahr. Tobias nimmt ein Index-Zertifikat der Falkenstein Bank auf denselben Index, weil es in seiner Ordermaske als erstes Ergebnis auftaucht und keine laufende Gebühr ausweist.

Ein Jahr später steht der Index bei rund 19.800 Punkten. In beiden Depots stehen ungefähr 5.500 Euro. Die Kurslinien der beiden Papiere liegen im Chart praktisch übereinander, denn beide bilden dieselbe Zahl ab. Bis hierhin gibt es zwischen den Wegen keinen erkennbaren Unterschied, und in den allermeisten Jahren bleibt das auch so.

Dann meldet die Falkenstein Bank Insolvenz an. Miriams Anteile sind davon nicht betroffen. Das Fondsvermögen liegt getrennt, die Verwahrstelle nimmt die Verwaltung an sich, und ihre 5.500 Euro hängen weiter allein am Index. Sinkt der Index, sinkt ihr Anteil, aber die Pleite einer Bank kommt in dieser Rechnung nicht vor.

Tobias hat eine Forderung über den Rückzahlungsbetrag seines Zertifikats. Sie wird zur Insolvenzforderung, er meldet sie an, und am Ende des Verfahrens bekommt er die Quote, die für alle unbesicherten Gläubiger übrig bleibt. Ob das 3 Prozent sind oder 40, entscheidet die Verwertung der Bank und nicht der Meridian 40. Sein Index war die ganze Zeit nur die Rechenvorschrift für eine Zahl, die jemand anders schuldet.

Der Steckbrief dieser Serie ist frei erfunden. Der Ablauf ist es nicht.

Der Stolperstein

06Sondervermögen ist kein Schutz vor Verlusten

Die häufigste Verwechslung im Thema ist zugleich die teuerste. Der Satz Ein ETF ist Sondervermögen, da kann dir nichts passieren wird regelmäßig so verstanden, als sei das Geld sicher. Geschützt ist aber nur die Zuordnung des Vermögens, nicht sein Wert.

Fällt der Index um 40 Prozent, fällt dein Anteil um 40 Prozent, und die Trennung nach Paragraf 92 hat damit nichts zu tun. Sie sagt nur, dass diese 60 Prozent Restwert dir gehören und nicht den Kreditgebern der Fondsgesellschaft. Wer wissen will, warum Kurse überhaupt schwanken, findet die Antwort an einer ganz anderen Stelle als in der Rechtsform.

Umgekehrt gilt derselbe Satz für die Gegenseite. Ein Zertifikat ist kein schlechtes Papier, weil es eine Schuldverschreibung ist. Bei einem großen, gut kapitalisierten Emittenten ist die Wahrscheinlichkeit einer Zahlungsunfähigkeit klein. Sie ist nur nicht null, und sie ist ein zusätzliches Risiko, das im Chart nicht auftaucht.

Die Zwischenform

07Warum ein Gold-ETC in keine der beiden Spalten passt

Hier wird die einfache Zweiteilung ungenau, und das gehört in denselben Text und nicht in eine Fußnote. Ein ETC auf Gold ist juristisch eine Inhaberschuldverschreibung, gehört also in die rechte Spalte. In der Praxis ist er trotzdem etwas anderes als ein blankes Index-Zertifikat, weil hinter ihm physisches Metall hinterlegt sein kann.

Das bekannteste deutsche Beispiel ist Xetra-Gold. Jede Schuldverschreibung gibt dem Halter das Recht, die Lieferung von einem Gramm Gold zu verlangen. Dieser Anspruch ist vollständig mit Gold gedeckt, rund 95 Prozent davon als physisches Metall bei der Clearstream Banking AG, der Rest als Lieferanspruch gegen einen Edelmetallverarbeiter. Wer das Papier hält, sitzt damit deutlich näher am Schließfach als am blanken Schuldschein.

Entscheidend ist die Herkunft dieses Schutzes. Er steht nicht im Gesetz, sondern in den Emissionsbedingungen. Der Emittent hat sich freiwillig verpflichtet, das Metall zu hinterlegen, und wieviel davon physisch liegt und wieviel als Anspruch gegen einen Dritten, steht im Prospekt. Bei einem anderen ETC kann derselbe Produktname eine ganz andere Besicherung tragen oder gar keine.

Daraus folgt der einzige Handgriff, der hier wirklich hilft. Die drei Buchstaben auf dem Produkt sagen dir, in welche Spalte es gehört. Sie sagen dir nicht, wie gut es besichert ist. Das steht in den Bedingungen, und dort steht es immer.

Häufige Fehler

08Was bei der Bauart regelmäßig durcheinandergerät

Vier Verwechslungen tauchen in Foren und Kommentarspalten so verlässlich auf, dass sie hier zusammen stehen. Drei davon kosten nur ein falsches Gefühl, die vierte kostet im Ernstfall Geld.

Die vier häufigsten Verwechslungen

• Der Name entscheidet. ETC und ETN klingen wie ETF und sind rechtlich das Gegenteil. Die Ähnlichkeit der Kürzel ist Marketinggeschichte, keine Rechtsfolge.
• Die Einlagensicherung fängt das auf. Sie greift für Guthaben auf Konten, nicht für Wertpapiere. Bei einem Fonds wird sie nicht gebraucht, bei einem Zertifikat hilft sie nicht.
• Sondervermögen heißt sicher. Es heißt getrennt. Der Kurs deines Anteils bleibt davon völlig unberührt.
• Physisch hinterlegt heißt Eigentum. Bei einem besicherten ETC hast du in der Regel einen schuldrechtlichen Lieferanspruch und keinen Barren mit deinem Namen darauf. Das ist ein Unterschied, der genau einmal wichtig wird.

Eine Ebene tiefer

09Wo auch ein Sondervermögen ein Gegenüber hat

Für alle, die den ersten Teil schon kannten, sitzt die interessantere Grenze woanders. Sondervermögen beschreibt die Hülle, nicht den Inhalt. Was ein Fonds mit dem Geld darin macht, ist eine zweite Frage, und sie kann ein Gegenparteirisiko zurückholen, das die Rechtsform gerade ausgeschlossen hat.

Ein synthetisch replizierender ETF hält nicht die Aktien des Index, sondern einen Wertpapierkorb plus einen Tauschvertrag mit einer Bank, die ihm die Indexrendite liefert. Diese Bank ist eine Gegenpartei. Fällt sie aus, ist das Sondervermögen weiterhin unangetastet, aber der Teil der Wertentwicklung, der aus dem Tauschvertrag stammt, hängt an ihrer Zahlungsfähigkeit. Die europäischen Fondsregeln begrenzen diese Position und verlangen Sicherheiten, aber null ist sie nicht.

Dasselbe gilt für die Wertpapierleihe. Auch ein physisch replizierender Fonds darf seine Aktien gegen Gebühr verleihen, und für die Dauer der Leihe steht statt der Aktie eine besicherte Forderung im Fonds. Beide Vorgänge sind erlaubt, begrenzt und offengelegt, und beide gehören zu einer ehrlichen Antwort auf die Frage, was Sondervermögen abdeckt.

Die Mechanik dieser beiden Punkte gehört in eigene Teile dieser Serie, im Modul zu Index und ETF sowie im Modul hinter den Kulissen. Für hier reicht die Abgrenzung. Die Rechtsform schützt dich vor der Pleite des Hausherrn, nicht vor jedem Vertrag, den er im Namen des Fonds geschlossen hat.

Entscheidungshilfe

10Drei Blicke, bevor du auf Kaufen klickst

Die gute Nachricht für den größten Teil der Leser vorweg. Wer einen breiten Aktien-ETF im Sparplan bespart, hat diese Frage bereits beantwortet, ohne sie zu stellen. Alle gängigen Welt- und Regionen-ETFs sind Fonds und damit Sondervermögen. Praktisch relevant wird die Unterscheidung beim ersten Produkt außerhalb dieser Schiene, also bei Gold, Rohstoffen, Krypto-Papieren und allem, was mit einer Rückzahlungsformel arbeitet.

Was du in zwei Minuten prüfen kannst

• Steht im Basisinformationsblatt das Wort Schuldverschreibung oder das Wort Fonds? Diese eine Zeile trennt die beiden Spalten der Tabelle oben.
• Wenn Schuldverschreibung, wer ist der Emittent und ist eine Besicherung vereinbart? Beides steht im selben Dokument, meist unter Risiken.
• Wenn besichert, wieviel liegt physisch und wieviel ist ein Anspruch gegen einen Dritten? Diese Aufteilung steht im Prospekt und ist der Unterschied zwischen einer Sicherheit und einer zweiten Forderung.

Was bleibt

11Die Hülle entscheidet, nicht der Basiswert

Zwei Papiere auf denselben Index sind an der Börse zwei völlig verschiedene Rechtsverhältnisse. Beim Fonds gehört dir ein Stück eines getrennten Vermögens, das die Pleite seines Verwalters übersteht. Beim Zertifikat gehört dir ein Zahlungsversprechen, dessen Wert an der Zahlungsfähigkeit des Versprechenden hängt.

Im Alltag fällt das nicht auf, und darin liegt die eigentliche Falle. Solange alle Beteiligten zahlungsfähig sind, verhalten sich beide Papiere identisch, kosten ähnlich viel und zeichnen dieselbe Linie. Die Bauart zeigt sich genau einmal, und an diesem Tag ist es zu spät, sie noch zu ändern.

Die Grenze dieser Regel ist ebenso wichtig wie die Regel. Sie sagt nichts darüber, was dein Papier wert ist, sie beantwortet keine Frage nach Kosten oder Wertentwicklung, und sie gilt nicht ohne Ausnahme, weil eine besicherte Schuldverschreibung in der Nähe der linken Spalte liegen kann. Was sie leistet, ist die Antwort auf eine einzige Frage, und die stellt niemand am Tag des Kaufs.