0DTE-Optionen: warum zwei Drittel des Volumens kaum Kurse bewegen

03Eine Erholung, die niemand richtig erklären kann

Zwischen dem 29. Juli und dem 4. August 2026 legte der Nasdaq 100 um 9,3 Prozent zu und gewann dabei rund 3,5 Billionen Dollar an Börsenwert. Es war die stärkste Erholung seit April 2025, und sie kam nach einem Rückgang von rund elf Prozent gegenüber dem Rekord von Anfang Juni. Am 5. August gab der Nasdaq Composite dann wieder 0,83 Prozent ab, am 6. August lagen die Technologie-Futures erneut im Minus, während der Dow Jones am 5. August mit 54.349,12 Punkten auf einem Rekordschluss stand. Die Erholung ist also ein datierbares Fenster von vier Handelstagen und kein laufender Trend.

Für diese vier Tage kursieren zwei Erklärungen nebeneinander. Die eine ist unspektakulär, rund 90 Prozent der Technologiekonzerne hatten im Berichtszeitraum die Gewinnschätzungen übertroffen, und Investoren fassten Vertrauen, dass sich die hohen Ausgaben für Rechenzentren zu rechnen beginnen. Die andere Erklärung ist die interessantere, weil sie ohne Meinung auskommt. Sie lautet, die Bewegung sei mechanisch entstanden, weil Händler, die Kaufoptionen verkauft hatten, sich mit echten Aktien absichern mussten und bei steigenden Kursen zum Nachkaufen gezwungen waren.

Diese zweite Erklärung hat einen großen Vorteil. Sie erklärt, warum eine Bewegung schnell und heftig sein kann, ohne dass sich an den Unternehmen etwas geändert hat. Genau deshalb greifen viele zu ihr, wenn ein Kurssprung unerklärlich wirkt. Sie hat aber auch einen Nachteil, und der wird selten geprüft. Sie ist eine Aussage über Größenordnungen, und Größenordnungen kann man messen. Die Terminbörse, an der diese Optionen gehandelt werden, veröffentlicht die Zahlen dazu.

04Umsatz und Position sind zwei verschiedene Größen

Die Zahl, die den Frame trägt, ist beeindruckend. Im Juli 2026 verfielen 66,2 Prozent aller gehandelten Optionen auf den S&P 500 noch am selben Handelstag. Solche Kontrakte heißen im Fachjargon Zero Days to Expiry, kurz 0DTE, auf Deutsch schlicht Tagesverfall. Zwei Drittel des Optionshandels im wichtigsten Aktienindex der Welt laufen also in Papieren, die in Stunden wertlos sind oder ausgeübt werden. An der Cboe wurden im Juli 5,99 Millionen Indexoptionen pro Handelstag umgesetzt, 34,0 Prozent mehr als ein Jahr zuvor.

Der Schluss von dieser Zahl auf die Kursbewegung enthält aber einen Schritt, der nicht stimmt. Umsatz ist nicht Position. Jedem gekauften Kontrakt steht ein verkaufter gegenüber, und der Händler in der Mitte, der Market Maker, verdient daran, beide Seiten zu bedienen, nicht daran, eine Richtung zu halten. Kauft eine Adresse tausend Kontrakte und verkauft eine andere neunhundertsiebzig, bleiben beim Händler dreißig. Absichern muss er nur diese dreißig. Die anderen neunhundertsiebzig haben sich gegenseitig aufgehoben, obwohl sie voll im Umsatz erscheinen.

Wie groß dieser Rest tatsächlich ist, hat die Cboe an ihren eigenen Daten gemessen. In einem viel diskutierten Fall handelten über 100.000 Kontrakte auf einem einzigen Ausübungspreis, und die Market Maker hielten davon netto 3.000, also drei Prozent des Bruttovolumens. Über alle Tage gerechnet ergibt sich daraus ein täglicher Absicherungsbedarf von 0,04 bis 0,17 Prozent des Umsatzes in S&P-Futures. In Dollar sind das rund 0,17 bis 0,67 Milliarden gegen einen Futures-Umsatz von rund 400 Milliarden Dollar pro Tag. Selbst an Tagen mit ungewöhnlich hoher Positionierung bleibt der Wert im Band von 1,3 bis 1,9 Prozent.

Rechne es an einem Bild durch. Wenn zwei Drittel des Optionshandels in Tagesverfall-Papieren läuft, aber der daraus entstehende Kaufauftrag ein Sechshundertstel des Futures-Umsatzes ausmacht, dann ist das ungefähr so, als würde man aus dem Umsatz eines Bahnhofs auf die Zahl der Menschen schließen, die dort übernachten. Beide Zahlen sind echt, sie messen nur Verschiedenes.

05Wie die Absicherung wirklich läuft, und warum ihr Vorzeichen entscheidet

Damit die Zahlen einzuordnen sind, lohnt der Blick auf die Mechanik selbst, denn sie ist real und nicht erfunden. Wer eine Kaufoption verkauft, hat eine Verpflichtung, aber keine Aktie. Steigt der Kurs, wird die Verpflichtung teurer. Um das auszugleichen, kauft er einen Teil der Menge, die er im Ernstfall liefern müsste. Wie groß dieser Teil ist, hängt davon ab, wie wahrscheinlich die Ausübung geworden ist, und diese Wahrscheinlichkeit ändert sich mit jedem Kursschritt. Steigt der Kurs weiter, muss er nachkaufen. Dieses laufende Nachjustieren heißt im Fachjargon Delta-Hedging. Es ist ein Kauf ohne Meinung, und er läuft in dieselbe Richtung wie die Bewegung, die ihn auslöst.

Ein Detail dabei erklärt, warum weiter oben ausgerechnet der Futures-Umsatz als Vergleichsgröße steht. Bei einem Index kauft niemand fünfhundert Einzelaktien, um eine Option abzusichern. Gehandelt wird stattdessen der Terminkontrakt auf den Index, der S&P-Future, weil er dieselbe Bewegung in einem Papier abbildet und deutlich billiger zu handeln ist. Der Absicherungsbedarf landet also genau dort, und deshalb ist der tägliche Futures-Umsatz der richtige Nenner für die Frage, ob dieser Bedarf ins Gewicht fällt.

Bei kurzer Restlaufzeit wird dieser Effekt heftiger, und das ist der eigentliche Grund, warum über Tagesverfall-Optionen überhaupt diskutiert wird. Wie schnell sich der Absicherungsbedarf mit dem Kurs verändert, heißt Gamma, und genau dieser Wert explodiert zum Verfall hin. Eine Option, die in einer Stunde verfällt, reagiert auf denselben Kursschritt etwa fünfundzwanzigmal so stark wie eine mit einem Monat Restlaufzeit. Der Absicherungsbedarf pro Kontrakt springt also in den letzten Stunden nach oben. Wer nur diese Zahl kennt, hält eine Verstärkung für zwingend, und aus dieser Vorstellung stammt auch der Ausdruck Gamma Squeeze.

Der entscheidende Punkt kommt danach, und er wird in der Diskussion fast immer übersprungen. Die Richtung des Nachkaufens hängt davon ab, auf welcher Seite der Händler steht. Hat er Optionen verkauft, muss er mit der Bewegung handeln und verstärkt sie. Hat er Optionen gekauft, handelt er gegen die Bewegung, verkauft also bei steigenden Kursen und kauft bei fallenden, und dämpft sie damit. Beide Fälle kommen vor. Ob aus dem Optionsmarkt an einem bestimmten Tag ein Verstärker oder ein Dämpfer wird, ist deshalb keine Eigenschaft des Produkts, sondern eine Frage der Positionierung, und die wechselt.

Genau hier setzt die unabhängige Forschung an. Eine Untersuchung von Chukwuma Dim, Bjørn Eraker und Grigory Vilkov prüfte, ob hohe Bestände an Tagesverfall-Optionen vergangene Kursausschläge fortpflanzen. Das Ergebnis läuft der Intuition zuwider. Sie fanden keinen Beleg dafür, und in einem Teil der Fälle dämpft die Anwesenheit dieser Optionen die Schwankung, weil sie den Absicherungsbedarf der Händler verschiebt. Eine Folgearbeit mit Beteiligung der Bank of Canada untersucht dieselbe Frage erneut.

06Wie aus fünf Prozent zwei Drittel wurden

Der Tagesverfall ist keine neue Erfindung, aber seine Verbreitung ist jung. Im Jahr 2016 machten Optionen, die am selben Tag verfielen, rund fünf Prozent des S&P-500-Optionsvolumens aus. Möglich waren sie damals im Wesentlichen an den Tagen, an denen ohnehin ein Verfall anstand, also freitags und rund um den großen Quartalsverfall. Wer an einem Dienstag auf den Dienstag setzen wollte, konnte das nicht.

Das änderte sich 2022, als die Cboe zusätzliche Verfallstage einführte und damit jeder Handelstag der Woche zu einem Verfallstag wurde. Der Anteil sprang danach auf über 40 Prozent, lag 2024 bei rund 48 Prozent und erreichte im Februar 2026 63, im Mai 65 und im Juli 66,2 Prozent. Die Kurve ist also nicht explodiert, sondern in gut vier Jahren stetig gestiegen, seit 2024 mit deutlich flacherer Steigung. Wer daraus eine plötzliche Veränderung des Marktes liest, liest die Reihe falsch herum.

Für einen Anleger im Euroraum ist dabei wichtig, dass es sich nicht um eine amerikanische Besonderheit handelt. Die Eurex führte am 13. November 2023 Tagesverfall-Optionen auf den DAX ein, die auf den EURO STOXX 50 gab es bereits davor. Beide laufen über den gesamten europäischen Handelstag und überschneiden sich mit der amerikanischen Sitzung. Die Produktgattung ist also längst auch für die Indizes da, die im Depot eines deutschen Sparers liegen, und die Frage nach ihrer Wirkung stellt sich hier genauso.

07Das eigentliche Signal steckt in der Verwechslung

Wer nur prüft, ob die Optionserklärung für diese eine Erholung stimmt, verpasst den übertragbaren Teil. Die Verwechslung von Umsatz und Position ist keine Eigenheit des Optionsmarkts, sie taucht überall auf, wo eine große Zahl leicht verfügbar und eine kleine Zahl schwer zu bekommen ist. Beim Devisenhandel wird der tägliche Umsatz von mehreren Billionen Dollar regelmäßig als Beleg für die Macht der Spekulanten angeführt, obwohl der größte Teil davon aus Absicherungsgeschäften besteht, die sich gegenseitig aufheben. Bei Kryptowährungen wird das gehandelte Volumen als Nachfrage gelesen, obwohl derselbe Bestand mehrfach am Tag den Besitzer wechseln kann.

Der Test dagegen ist immer derselbe und kostet eine Minute. Frage bei jeder großen Umsatzzahl, wie viel davon am Ende des Tages als offene Position übrig bleibt. Bleibt fast nichts übrig, misst die Zahl Aktivität und nicht Druck. Bleibt viel übrig, ist sie ein Positionssignal. Zwischen diesen beiden Fällen liegt der ganze Unterschied zwischen einem belebten Markt und einem einseitigen.

Auf die vier Handelstage Ende Juli angewendet heißt das nichts Endgültiges, und das ist die ehrliche Antwort. Der Absicherungsbedarf aus dem Optionsmarkt war zu klein, um einen Sprung von 9,3 Prozent zu tragen. Was er dagegen gut erklären kann, ist die Geschwindigkeit einzelner Stunden innerhalb dieser Tage, denn dort wirkt er lokal und kurz. Die Richtung der Woche kam von woanders, am ehesten von den Quartalszahlen, die rund 90 Prozent der Technologiekonzerne über den Erwartungen abschlossen.

08Warum Umsatz und Position so weit auseinanderfallen

Dass von einem riesigen Umsatz so wenig Position übrig bleibt, ist kein Zufall, sondern das Geschäftsmodell. Ein Market Maker stellt fortlaufend einen Kauf- und einen Verkaufspreis und verdient an der Spanne dazwischen. Sein Ziel ist, möglichst schnell wieder flach zu stehen, denn eine offene Richtung ist für ihn ein Risiko, für das er nicht bezahlt wird. Je mehr Umsatz durch sein Buch läuft, desto besser trifft sich Kauf auf Verkauf, und desto kleiner wird der Rest, den er selbst tragen muss.

Daraus folgt etwas, das der Intuition widerspricht. Ein wachsender Umsatz macht den Rest tendenziell nicht größer, sondern kleiner, weil mehr Gegenparteien gleichzeitig da sind. Die Sorge müsste sich also nicht auf hohes Volumen richten, sondern auf dünnes, denn dort findet der Händler keine Gegenseite und bleibt auf der Position sitzen. Genau deshalb entstehen die heftigsten Bewegungen selten an umsatzstarken Tagen, sondern in dünnen Zeitfenstern, vor der Eröffnung, nach dem Schluss oder in einer Feiertagswoche. Wie ein Preis entsteht, wenn wenige Aufträge im Buch stehen, erklärt das Orderbuch im Detail.

Es lohnt außerdem, den Zweck dieser Produkte zu benennen, statt nur ihre Größe. Eine Option mit Tagesverfall kostet weniger als eine mit einem Monat Laufzeit, weil sie keinen Zeitwert mehr tragen muss. Wer sich gegen ein bestimmtes Ereignis absichern will, eine Zinsentscheidung, einen Arbeitsmarktbericht, ein Wahlergebnis, zahlt damit nur für den Tag, an dem das Ereignis stattfindet, statt für einen Monat. Das erklärt, warum das Volumen genau an solchen Tagen anspringt, und es erklärt auch, warum ein großer Teil davon Absicherung ist und keine Wette.

09Der faire Gegenpunkt

Der stärkste Einwand gegen diesen Text betrifft die Herkunft der entlastenden Zahlen. Die Messung des Absicherungsbedarfs stammt von der Cboe, also von der Börse, die an genau diesem Volumen verdient. Ein Betreiber, der die eigene Produktgattung untersucht und zu dem Ergebnis kommt, sie sei unbedenklich, ist kein neutraler Gutachter. Dieser Einwand ist berechtigt und lässt sich nicht wegdiskutieren. Er wird nur dadurch abgeschwächt, dass unabhängige Forschung in dieselbe Richtung zeigt, und dass die Rohdaten, auf denen beide beruhen, die veröffentlichten Volumen- und Positionsdaten der Börse sind, die auch Dritte auswerten können.

Der zweite Einwand ist inhaltlich stärker. Durchschnitte sagen wenig über den Rand. Dass der Absicherungsbedarf an einem gewöhnlichen Tag 0,17 Prozent des Futures-Umsatzes ausmacht, schließt nicht aus, dass er in einer Stunde, in der alle Positionen in dieselbe Richtung zeigen und die Gegenseite fehlt, ein Vielfaches davon erreicht. Genau solche Momente sind es, an die man sich erinnert, und sie fallen in einer Monatsstatistik nicht auf. Der Befund lautet deshalb korrekt, dass der Optionsmarkt im Normalbetrieb keinen nennenswerten Druck erzeugt, und nicht, dass er das nie könnte.

Bleibt ein dritter Punkt, der beide Seiten betrifft. Die Positionierung der Händler ist nicht öffentlich. Was gemessen wird, ist eine Schätzung aus Volumendaten, Verfallsdaten und Annahmen darüber, wer auf welcher Seite steht. Diese Schätzung kann systematisch danebenliegen, und zwar in beide Richtungen. Wer aus ihr eine harte Aussage über einen einzelnen Handelstag ableitet, überdehnt sie, und das gilt für die Entwarnung genauso wie für die Warnung.

10Was das für Anleger heißt

Für einen langfristig anlegenden Sparer folgt aus alldem zunächst eine Entlastung, und dieser Text spricht damit keine Kauf- oder Verkaufsempfehlung aus. Die verbreitete Sorge, der Optionsmarkt habe die Kursbildung übernommen und ein Index bewege sich nur noch nach der Positionierung von Händlern, wird von den veröffentlichten Zahlen nicht getragen. Wer deshalb über eine Änderung seines Sparplans nachdenkt, prüft eine Gefahr, die in dieser Größenordnung nicht messbar ist.

Zweitens ist der übertragbare Teil wertvoller als das Thema selbst. Wenn dir das nächste Mal eine große Umsatzzahl als Beleg für Macht oder Druck begegnet, im Devisenhandel, bei Kryptowährungen, im Anleihemarkt, stelle die eine Frage, wie viel davon als Position übrig bleibt. Sehr oft ist die Antwort, fast nichts, und dann trägt die Zahl das Argument nicht, für das sie angeführt wurde. Wie stark Kurse schwanken und was das mit Risiko zu tun hat, ordnet der Beitrag zur Volatilität ein.

Drittens gilt der Vorbehalt in beide Richtungen, und das ist der ehrliche Schluss. Ein kleiner Durchschnitt schließt einen großen Ausschlag nicht aus, und dünne Handelszeiten sind das, was du dir merken solltest, nicht das hohe Volumen. Ob dich das zu einer Änderung an deinem Depot bewegt, hängt von deinem Anlagehorizont und deiner Toleranz für kurze, heftige Ausschläge ab. Diese Abwägung kann dir dieser Text nicht abnehmen, und er versucht es auch nicht.