EU-Parlament öffnet Unternehmensanleihen mit Make-Whole-Klausel für Privatanleger

02Was das EU-Parlament am 12. November beschlossen hat

Das Europäische Parlament hat am 12. November 2026 in Brüssel die Änderung der PRIIPs-Verordnung angenommen, mit 311 zu 261 Stimmen bei 38 Enthaltungen. Die Verordnung regelt das Basisinformationsblatt, ein Pflichtblatt von höchstens drei Seiten, das der Herausgeber eines Anlageprodukts schreiben muss, bevor es an Privatanleger verkauft wird. Abgestimmt wurde über die Einigung, die Unterhändler von Parlament und Rat im Dezember 2025 erzielt hatten. Vorgeschlagen hatte die EU-Kommission die Änderung im Mai 2023, als Teil ihrer Kleinanlegerstrategie.

Für Anleihekäufer ändert sich eine Zeile in der Begriffsbestimmung. Ein Produkt gilt nach der neuen Fassung nicht mehr als verpackt, wenn sein Rückzahlungsbetrag nur wegen einer Make-Whole-Klausel schwanken kann. Damit fallen gewöhnliche Unternehmensanleihen, deren einzige Besonderheit diese Klausel ist, aus der Pflicht zum Basisinformationsblatt heraus.

In derselben Abstimmungsrunde stand der zweite Teil der Kleinanlegerstrategie zur Abstimmung, eine Richtlinie mit neuen Regeln zu Beratung, Provisionen und Kostenausweis. Die Einigung dazu lehnte das Parlament ab, mit 286 zu 300 Stimmen bei 23 Enthaltungen. Für Beratung und Provisionen gelten damit die bisherigen Regeln weiter. Die Änderung der PRIIPs-Verordnung hängt an diesem Paket nicht, sie verweist für die Klausel auf eine Begriffsbestimmung, die seit 2021 im europäischen Wertpapierrecht steht.

Abgeschlossen ist das Verfahren noch nicht. Der Rat der EU hat sich mit einem Schreiben vom 8. Juni 2026 verpflichtet, den Standpunkt des Parlaments zu billigen, förmlich zustimmen muss er noch. Danach wird die Verordnung unterzeichnet und im Amtsblatt der EU veröffentlicht, am 20. Tag nach der Veröffentlichung tritt sie in Kraft. Die Ausnahme für die Klausel gilt ab diesem Tag, die übrigen Neuerungen am Basisinformationsblatt erst 30 Monate später.

03Was eine Make-Whole-Klausel ist und warum sie Anleihen gesperrt hat

Eine Make-Whole-Klausel erlaubt dem Unternehmen, seine Anleihe vor dem Ende der Laufzeit zurückzuzahlen. Damit der Anleger dabei nicht verliert, muss es dann mehr zahlen als den Nennwert. Das EU-Wertpapierrecht beschreibt sie seit 2021 als eine Klausel, die den Anleger schützen soll. Bei einer vorzeitigen Rückzahlung bekommt er den Nennwert und dazu den heutigen Wert der Zinszahlungen, die bis zur Fälligkeit noch gekommen wären. Mit welchem Zins abgezinst wird, steht in den Bedingungen der einzelnen Anleihe.

Gerade dieser Ausgleich machte die Anleihe zum Fall für die PRIIPs-Verordnung, die seit dem 1. Januar 2018 gilt. Sie nennt ein Produkt verpackt, wenn der Betrag, den der Anleger zurückbekommt, schwankt, weil er von Referenzwerten oder von Vermögenswerten abhängt, die der Anleger nicht selbst kauft. Der Ausgleich einer Make-Whole-Klausel hängt vom Zins ab, mit dem die künftigen Zahlungen abgezinst werden. In der Praxis galten deshalb auch einfache Unternehmensanleihen mit dieser Klausel als verpacktes Produkt. Der neue Text nennt seine Änderung selbst eine Klarstellung.

Wer ein verpacktes Produkt an Privatanleger verkauft, muss ihnen vorher das Basisinformationsblatt zur Verfügung stellen, so steht es in Artikel 13 der Verordnung. Schreiben muss es der Hersteller, bei einer Anleihe also das Unternehmen, das sie ausgibt. Fehlt das Blatt, darf ein Broker die Anleihe einem Privatanleger nicht verkaufen, auch nicht aus zweiter Hand an der Börse. Für viele Anleihen mit dieser Klausel hat das ausgebende Unternehmen nie ein Blatt geschrieben.

Der Zweck der Regel ist ein Vergleich. Ein Produkt, dessen Auszahlung an einem Index oder an einem fremden Wertpapier hängt, soll der Käufer nach Kosten, Risiko und möglichen Ergebnissen mit anderen Produkten vergleichen können. Bei einer Anleihe mit festem Zins kommt die Schwankung dagegen nur aus einem Ausgleich zugunsten des Käufers. Die Ausnahme gilt allerdings nur für Schwankungen, die allein auf die Klausel zurückgehen. Hängt der Zins einer Anleihe zum Beispiel an einem Index, bleibt sie ein verpacktes Produkt und braucht das Blatt weiter.

04Was die späte Klarstellung gekostet hat

Was der Beschluss kauft, ist Zugang. Der angenommene Text begründet die Änderung damit, dass die Möglichkeit einer vorzeitigen Rückzahlung über eine Make-Whole-Klausel für sich genommen keine Schwankung im Sinne der Verordnung sein soll. Nach der Schätzung der Börse Stuttgart werden dadurch rund 7.000 Unternehmensanleihen für Privatanleger handelbar. Wer bisher nur Anleihen ohne diese Klausel kaufen konnte, bekommt eine größere Auswahl an Unternehmen und Laufzeiten, ohne dass sich an Prospekt und Anleihebedingungen etwas ändert.

Die Kosten liegen in der Zeit davor. Im Februar 2021 hat die EU dieselben Anleihen schon einmal geregelt. Die Richtlinie (EU) 2021/338 nahm Anleihen, deren einziges eingebettetes Derivat eine Make-Whole-Klausel ist, von den Pflichten aus, die Banken und Wertpapierfirmen bei der Produktüberwachung haben. Begründet hat sie das damit, dass solche Anleihen „in der Regel als sichere und einfache Produkte“ gelten, „die für Kleinanleger geeignet sind“. Seit dem 28. Februar 2022 wenden die Mitgliedstaaten diese Ausnahme an. Die Pflicht zum Basisinformationsblatt blieb davon unberührt. Zwischen der Richtlinie und dem Beschluss des Parlaments liegen fünf Jahre und neun Monate.

Ob ein Basisinformationsblatt entsteht, entscheidet allein der Herausgeber der Anleihe. Ein Unternehmen, das seine Anleihe bei Versicherern und Fonds unterbringt, verkauft sie auch ohne Privatanleger, und für dieses Unternehmen ist das Blatt Aufwand ohne Ertrag. Ein Blatt, das nie geschrieben wird, erklärt niemandem etwas. Es entscheidet nur, wer die Anleihe kaufen darf. Die rund 7.000 Unternehmensanleihen, die laut Börse Stuttgart jetzt dazukommen, sind die Zahl dieser Fälle.

Ich halte die Ausnahme für richtig, und gemessen an der eigenen Einstufung der EU von 2021 kommt sie spät. Eine Informationspflicht, die beim Herausgeber liegt, schützt den Anleger nur, wenn der Herausgeber einen Grund hat, sie zu erfüllen. Hat er keinen, nimmt sie dem Anleger das Produkt weg, statt es ihm zu erklären. Bezahlt haben das Privatanleger, denen über Jahre Anleihen verschlossen waren, die die EU selbst als einfach eingestuft hatte. Messen müsste man den Beschluss daran, wie viele der rund 7.000 Unternehmensanleihen ein halbes Jahr nach dem Inkrafttreten tatsächlich bei deutschen Brokern kaufbar sind.

05Kann ich als Privatanleger bald mehr Unternehmensanleihen kaufen?

Ja, du kannst als Privatanleger bald mehr Unternehmensanleihen kaufen, aber nicht vom ersten Tag an und nicht jede. Zuerst muss die Änderung gelten, also der Rat zustimmen und die Verordnung im Amtsblatt stehen, und dann vergehen noch 20 Tage. Danach müssen nach Angaben der Börse Stuttgart die Anbieter von Marktdaten die Stammdaten der betroffenen Anleihen umstellen, erst dann können Banken und Broker sie für Privatanleger freischalten. Ob eine bestimmte Anleihe bei deinem Broker kaufbar ist, siehst du deshalb erst in seiner Ordermaske.

Zwei Hürden bleiben. Viele Unternehmensanleihen werden nur in Stücken zu 100.000 Euro ausgegeben, und an dieser Stückelung ändert die neue Regel nichts. Warum die Schwelle so häufig ist, steht im Artikel zur Handelsmechanik von Anleihen. Und läuft eine Anleihe in Dollar, trägt ein Anleger in Euro zusätzlich das Risiko des Wechselkurses, das in keinem Zins der Anleihe steckt.

Für Anleihen, die du schon hältst, ändert sich nichts. Wird eine Anleihe mit dieser Klausel vorzeitig zurückgezahlt, bekommst du den Ausgleich nach ihren Bedingungen, egal ob du sie vor oder nach der Änderung gekauft hast. Ob eine einzelne Anleihe zu dir passt, beantwortet der Beschluss nicht, er regelt nur, ob dein Broker sie dir verkaufen darf.