Die Schweizer Notenbank meldet 25,2 Milliarden Gewinn, verdient hat sie davon 8

03Was die Zahl zu sagen scheint

Die Schweizerische Nationalbank hat an diesem Freitagmorgen ihr Zwischenergebnis für das erste Halbjahr 2026 veröffentlicht, als Ad-hoc-Mitteilung. Es lautet auf einen Gewinn von 25,2 Milliarden Franken. Das ist eine Summe in der Größenordnung eines mittleren Staatshaushalts, und sie steht in einer Mitteilung, die ansonsten aus wenigen nüchternen Absätzen besteht. Nach einem Verlust von 15,3 Milliarden im Vorjahreszeitraum ist das ein Umschwung von gut vierzig Milliarden innerhalb von zwölf Monaten.

Aus so einer Zahl entstehen fast zwangsläufig zwei Lesarten. Die erste sieht eine Institution, die etwas erwirtschaftet hat, und fragt, wie eine Notenbank es schafft, in einem halben Jahr fünfundzwanzig Milliarden zu verdienen. Die zweite fragt sofort nach dem Geld. Wenn da ein Gewinn steht, muss es doch etwas zu verteilen geben, an den Bund, an die Kantone, an die Steuerzahler. Beide Fragen sind naheliegend, und beide gehen an dem vorbei, was in dieser Mitteilung tatsächlich steht.

Der Grund ist, dass das Wort Gewinn hier etwas anderes bezeichnet als in der Gewinn- und Verlustrechnung eines Handelsunternehmens. Bei einem Industriebetrieb steht am Ende der Rechnung, was nach allen Kosten aus dem laufenden Geschäft übrig geblieben ist. Bei einer Notenbank, die ihre Bestände zu Marktpreisen bewertet, steht am Ende der Rechnung auch, was die vorhandenen Bestände über den Zeitraum an Preis gewonnen oder verloren haben, ganz ohne dass jemand etwas verkauft haben muss. Die Mitteilung liefert die Zerlegung freundlicherweise gleich mit, man muss sie nur lesen.

04Woraus die 25,2 Milliarden bestehen

Der Zufluss, den man im engeren Sinne als Ertrag bezeichnen würde, ist der kleinste Teil der Rechnung. Die Nationalbank vereinnahmte im ersten Halbjahr 6,7 Milliarden Franken an Zinsen und 1,7 Milliarden an Dividenden, dem stand ein Zinsaufwand von 0,4 Milliarden gegenüber. Macht 8,0 Milliarden, die tatsächlich hereinkamen, weil Anleihen Kupons zahlen und Unternehmen Dividenden ausschütten. Gemessen an den gemeldeten 25,2 Milliarden ist das knapp ein Drittel.

Die übrigen gut zwei Drittel sind Preisbewegungen. Der größte Posten ist ein Kursgewinn auf Aktien von 22,9 Milliarden Franken. Dazu kommen ein Wechselkursgewinn von 2,5 Milliarden und ein Kursverlust auf verzinsliche Papiere von 1,7 Milliarden. Beim Gold steht ein Bewertungsverlust von 6,4 Milliarden, und hier schreibt die Nationalbank ausdrücklich dazu, dass der Bestand mengenmäßig unverändert blieb. Dieselben 1.040 Tonnen wie zuvor, nur war das Kilogramm Ende Juni 104.812 Franken wert statt 110.919 Franken Ende 2025. Die Frankenpositionen steuerten 0,1 Milliarden bei. Wer diese Einzelwerte addiert, landet bei 25,4 statt 25,2, denn die Nationalbank rundet jede Position auf eine Nachkommastelle, und diese Rundungen summieren sich.

Ein Vorbehalt gehört an dieser Stelle dazu, weil er den Befund präzisiert statt ihn aufzuweichen. Die Position Kursgewinn umfasst realisierte und nicht realisierte Preisänderungen zusammen, und das Zwischenergebnis weist die beiden nicht getrennt aus. Ein Teil der 22,9 Milliarden dürfte also aus tatsächlich verkauften Positionen stammen, etwa wenn die Nationalbank ihr Portfolio umschichtet. Der Punkt bleibt trotzdem stehen. Der Löwenanteil der Rechnung hängt daran, welchen Preis der Markt am Stichtag für Bestände aufruft, die überwiegend liegen geblieben sind, und nicht daran, was aus diesen Beständen an Geld hereingekommen ist.

05Warum aus minus 15 plus 25 wurde

Am aufschlussreichsten wird die Rechnung im Vergleich mit dem Vorjahr, weil sich dabei fast alles außer den Preisen gleicht. Im ersten Halbjahr 2025 meldete dieselbe Nationalbank mit weitgehend denselben Beständen einen Verlust von 15,3 Milliarden Franken. Die Zinsen lagen damals bei 6,2 Milliarden, die Dividenden bei 1,6 Milliarden, also fast auf dem heutigen Niveau. Der laufende Zufluss war praktisch identisch. Trotzdem trennen die beiden Halbjahre gut vierzig Milliarden Franken.

Der Unterschied steckt fast vollständig in einer einzigen Zeile. Im ersten Halbjahr 2025 verbuchte die Nationalbank Wechselkursverluste von 43,9 Milliarden Franken, im ersten Halbjahr 2026 einen Wechselkursgewinn von 2,5 Milliarden. Zwischen diesen beiden Zeilen liegen mehr als 46 Milliarden, und sie erklären den Umschwung fast allein. Der Rest verteilt sich auf die Aktien, die diesmal 22,9 statt 10,0 Milliarden beitrugen, und auf das Gold, das vom Plus ins Minus drehte.

Der Mechanismus dahinter ist unspektakulär und für jeden nachvollziehbar, der Auslandsanlagen hält. Die Nationalbank besitzt ihre Reserven in Dollar, Euro, Yen und anderen Währungen, rechnet aber in Franken ab. Wird der Franken stärker, sind dieselben Dollar-Anleihen in Franken weniger wert, und der Fehlbetrag landet in der Erfolgsrechnung, obwohl kein Papier verkauft und keine Zinszahlung ausgefallen ist. Genau das passierte 2025. Wird der Franken schwächer oder bleibt er ruhig, kehrt sich der Effekt um oder verschwindet. Das Ergebnis einer Notenbank mit großen Fremdwährungsbeständen misst deshalb immer auch die Bewegung der eigenen Währung, und die hat mit der Qualität der Anlagen nichts zu tun.

07Warum diese Notenbank überhaupt Aktien hält

Eine Notenbank mit einem Aktienportfolio in dreistelliger Milliardenhöhe wirkt zunächst wie ein Widerspruch. Sie ist auch keine Anlageentscheidung im üblichen Sinn, sondern das Nebenprodukt von zwanzig Jahren Geldpolitik. Von 2007 an stand der Franken unter starkem Aufwertungsdruck, erst in der Finanzkrise, dann in der Eurokrise. Eine zu starke Währung verbilligt Importe und drückt die Inflation, im Extremfall in den negativen Bereich, und genau das wollte die Nationalbank verhindern. Ihr Mittel war, in großem Stil Fremdwährung zu kaufen und mit neu geschaffenen Franken zu bezahlen.

Die Größenordnung dieser Operation ist der eigentliche Grund für alles, was heute in der Erfolgsrechnung steht. Ende 2007 lagen die Währungsreserven bei rund 85 Milliarden Franken, Ende 2021 bei etwa 1.015 Milliarden. Diese gekaufte Fremdwährung musste irgendwo liegen, und für eine Summe dieser Größe reichen Staatsanleihen allein nicht aus, ohne einzelne Anleihemärkte zu verzerren. Aktien kamen als Streuung dazu. Das Gold ist noch einmal ein Sonderfall, die 1.040 Tonnen sind verfassungsrechtlich verankert und liegen zu siebzig Prozent in der Schweiz, zu zwanzig Prozent bei der Bank of England und zu zehn Prozent bei der Bank of Canada.

Daraus folgt die eigentliche Einordnung des Halbjahresergebnisses. Diese Bestände wurden nicht gekauft, weil jemand eine Rendite erwartete, sondern weil der Wechselkurs gedrückt werden sollte, und sie werden nicht nach Ertragsgesichtspunkten gehalten. Man sollte daraus allerdings nicht schließen, die Nationalbank sitze auf ihren Positionen fest. In den Jahren 2022 und 2023 verkaufte sie umgekehrt Fremdwährung, um den Franken zu stärken und die importierte Inflation zu dämpfen. Sie kauft und verkauft also durchaus, nur richtet sich der Zeitpunkt nach der Geldpolitik und nicht danach, ob eine Position gerade gut gelaufen ist. Für die Beurteilung des Ergebnisses ist das der entscheidende Unterschied. Wer nach dem Kalender einer anderen Zielgröße handelt, produziert Gewinne und Verluste, die über seine Anlagequalität nichts aussagen.

08Was davon bei Bund und Kantonen ankommt

Die zweite naheliegende Frage ist die nach dem Geld, und die Antwort erklärt, warum ein Milliardengewinn in der Schweiz regelmäßig zu enttäuschten Kantonsfinanzern führt. Über die Ausschüttung entscheidet nicht der Jahresgewinn, sondern der Bilanzgewinn, und davor liegen zwei Stufen. Die erste sind die Rückstellungen für Währungsreserven, die das Nationalbankgesetz in Artikel 30 vorschreibt, damit die Reserven auf dem Niveau bleiben, das die Geldpolitik braucht. Die zweite ist die Ausschüttungsreserve, ein Puffer aus früheren Gewinnen und Verlusten, der die Zahlungen an die öffentliche Hand glättet.

Das Jahr 2025 zeigt die Rechnung an konkreten Zahlen. Aus dem Jahresgewinn von 26,1 Milliarden Franken wanderten zunächst 12,7 Milliarden in die Rückstellungen, die damit von 127,3 auf 140,1 Milliarden stiegen, also um etwa ein Zehntel. Nach Verrechnung mit der Ausschüttungsreserve blieb ein Bilanzgewinn von 26,3 Milliarden. Ausgeschüttet wurden daraus 4 Milliarden, davon 1,33 Milliarden an den Bund und 2,67 Milliarden an die Kantone, dazu eine Dividende von 15 Franken je Aktie, die das Gesetz nach oben begrenzt. In der Ausschüttungsreserve blieben 22,3 Milliarden liegen. Von 26,1 Milliarden Gewinn kamen also 4 Milliarden in öffentlichen Haushalten an, gut ein Siebtel.

Diese Konstruktion wirkt auf den ersten Blick knauserig, hat aber einen erkennbaren Zweck, und den sollte man kennen, bevor man über die Höhe streitet. Ein Ergebnis, das zwischen zwei Halbjahren um vierzig Milliarden schwanken kann, taugt nicht als Grundlage für Kantonsbudgets, die Lehrergehälter und Straßenbau finanzieren. Würde man den Gewinn direkt weiterreichen, hinge die kantonale Finanzplanung am Dollarkurs und am Aktienmarkt, und in einem Jahr wie 2025, das bis zur Jahresmitte tief im Minus lag, käme gar nichts. Der Puffer existiert genau deshalb. Er verwandelt eine stark schwankende Marktbewertung in eine planbare, wenn auch niedrigere Zahlung. Für das laufende Jahr steht die Zuweisung übrigens noch nicht fest, sie wird erst zum Jahresende bestimmt.

09Der faire Gegenpunkt

Man kann die Unterscheidung zwischen Zufluss und Bewertung auch überdehnen, und das stärkste Gegenargument verdient eine ehrliche Darstellung. Es lautet, dass Kursgewinne keineswegs eingebildet sind. Das Aktienportfolio der Nationalbank ist Ende Juni tatsächlich mehr wert als Ende Dezember, und dieser Mehrwert ist so real wie eine Dividende. Würde die Nationalbank morgen verkaufen, bekäme sie den höheren Preis, und wie oben gezeigt verkauft sie durchaus, wenn die Geldpolitik es verlangt. Ein Teil der 22,9 Milliarden ist ohnehin bereits realisiert. Wer Bewertungsgewinne pauschal als Buchhaltung abtut, müsste konsequenterweise auch die Verluste von 2025 wegdiskutieren, und das wäre offensichtlich falsch.

Dazu kommt, dass der Gewinn keineswegs folgenlos verpufft. Er speist die Rückstellungen und die Ausschüttungsreserve, und aus dieser Reserve fließen die Zahlungen an Bund und Kantone auch in schlechten Jahren. Ein starkes Halbjahr macht künftige Ausschüttungen also wahrscheinlicher, nur eben zeitversetzt und geglättet. So weit trägt der Einwand, und er trägt ziemlich weit. Er kippt erst dort, wo aus dem Ergebnis eine Leistungsbeurteilung wird. Die 25,2 Milliarden messen nicht, wie gut jemand angelegt hat, denn die Zusammensetzung des Portfolios folgt geldpolitischen Vorgaben, und die größte Einzelzeile hängt an einer Währungsbewegung, die niemand in der Nationalbank steuert. Und eine Bewertung, die in einem Halbjahr vierzig Milliarden nach oben laufen kann, kann im nächsten dieselbe Strecke zurücklaufen. Genau das ist im vergangenen Jahr passiert.

10Was das für Anleger heißt

Der erste und praktischste Nutzen ist eine Lesehilfe. Wenn irgendwo eine Institution einen Rekordgewinn oder einen Rekordverlust meldet und ihre Bestände zu Marktpreisen bewertet, lohnt die Frage, wie viel davon hereingekommen ist und wie viel nur neu bepreist wurde. Das gilt für Notenbanken, für Versicherer, für Staatsfonds und für jedes Unternehmen mit großen Finanzanlagen. Die Antwort steht meistens in derselben Mitteilung, nur eben nicht in der Überschrift. Der zweite Nutzen liegt näher an deinem eigenen Depot, denn dort läuft dieselbe Rechnung in klein.

Wenn dein Depot in diesem Jahr im Plus steht, ist der weitaus größte Teil davon vermutlich genau das, was bei der Nationalbank in der grauen Spalte steht. Ein Preis auf Anteilen, deren Stückzahl sich nicht verändert hat. Die Dividenden, die tatsächlich auf dem Konto eingegangen sind, machen bei einem breit gestreuten Aktiendepot typischerweise einen niedrigen einstelligen Prozentbetrag aus, der Rest ist Bewertung. Das ist kein Grund zur Beunruhigung, es ist die normale Funktionsweise. Aber es beantwortet die Frage, warum ein Depotstand kein Einkommen ist, und warum ein gutes Jahr auf dem Papier keine Ausgabe deckt, solange nichts verkauft ist.

Zwei Details der SNB-Rechnung lassen sich direkt übertragen. Erstens das Gold. Dieselben 1.040 Tonnen, ein Minus von 6,4 Milliarden, allein weil der Preis je Kilogramm gefallen ist. Wer physisches Gold hält, hat exakt diesen Posten in seiner eigenen Aufstellung, und er sagt nichts darüber, ob die Position ihren Zweck erfüllt. Zweitens die Währung. Der Posten, der das Ergebnis der Nationalbank zwischen zwei Halbjahren um mehr als vierzig Milliarden bewegt hat, ist derselbe, der in einem Welt-Aktienfonds sitzt, wenn ein deutscher Anleger in Euro rechnet und die enthaltenen Titel in Dollar notieren. Ob und wie man diesen Effekt behandelt, ob man ihn aushält, absichert oder schlicht ignoriert, hängt von deinem Zeithorizont und deiner Risikotragfähigkeit ab, und diese Abwägung nimmt dir dieser Text nicht ab. Er liefert nur die Zerlegung, damit du weißt, welche Zahl du eigentlich vor dir hast.